对于国内制造业核心资产我们可以从三个角度挖掘核心资产：
1、从中国龙头走向世界，具备全球竞争力的制造业核心资产；
2、细分制造业龙头，有望从中国走向世界的制造业核心资产；
3、外资投资过类似产业，未来可能出现的制造业“隐形冠军”。
基于上述三个角度，建议关注具备全球核心竞争力、行业地位提升、全球化战略启动、受到外资青睐的核心资产，例如：三一重工、万华化学、福耀玻璃、恒立液压、浙江鼎力、华测检测、先导智能、宁德时代、北方华创、中微公司。
2001年中国加入WTO 以来，通过以技术换市场引入合资企业，吸引外企入华推动行业竞争发展，完善上下游产业培育自主品牌等方式，中国制造业已经出现了一批优质的核心资产。同时，伴随着转向“高质量”的经济发展阶段，也正在孕育一批细分制造业龙头和“隐形冠军”。对于国内制造业核心资产我们可以从三个角度挖掘核心资产：
从中国龙头走向世界，具备全球竞争力的制造业核心资产
制造业以ToB端为主，企业产品追求极致性价比，具备技术壁垒和成本优势的企业更容易滚起雪球，成为核心资产。
从产品、价格、渠道角度来看，以ToB端为主的大规模制造业相对关注产品和价格，这就要求企业在产品技术达标的同时，最大程度降低成本、获取价格优势，以谋求极致性价比。
产品技术决定企业所处盈利层次，例如万华化学2001 年上市以来为投资者创造了59.4倍收益，离不开其在MDI(聚氨酯材料)制造领域的垄断技术和地位，因为技术壁垒的存在，万华化学等几家国际龙头企业基本掌控新产能的投放，拥有对MDI 下游行业的绝对话语权。
成本优势则决定企业在所处盈利层次内能够达到的高度，例如同质化竞争较为激烈的汽玻行业内，福耀玻璃成本优势明显，与海外巨头旭硝子等竞争对手相比，福耀玻璃的毛利率（43% VS 28%）和ROE（21% VS 7.7%）均十分突出，上市以来ROE基本维持在20%以上，93 年至今增长51.9 倍，而旭硝子1974 年来仅增长5 倍。
对应财务指标来看，研发费用占营收比重、研发费用增速、研发费用规模等指标，可以反映企业产品技术情况；毛利率、ROE、期间费用率等指标，可以反映企业通过管理等手段降低成本的能力，这些指标成为制造业核心资产的重要指示灯。同时，这类企业已经逐步走向全球，未来更需要关注其在海外市场份额、海外营收情况等变化。
细分制造业龙头，有望从中国走向世界的制造业核心资产
这类核心资产基本已经经历了“成长——集中”的过程，已经成长为中国细分领域内的龙头公司，ROE 等关键财务指标表现同样亮眼，体现出明显的业绩增长和盈利能力增强。未来这些公司，将着力于“集中——全球化”的进程，迈出全球化的步伐，在全球市场中打开更广阔的成长空间，典型案例如恒立液压和浙江鼎力。
对于这类有望走向世界的中国细分制造业龙头，我们可以跟踪ROE 等关键财务指标，以判断行业景气度和公司经营情况；同时密切关注公司的国内外市场份额以及海外营收情况，掌握其“集中”和“全球化”的进程，以此筛选制造业领域真正的核心资产。
外资投资过类似产业，未来可能出现的制造业“隐形冠军”
这类细分龙头主要具备以下两方面特征：首先，从全球视角来看，在全球范围内或海外其他国家存在类似的、发展已经较为成熟的产业，并且海外机构投资者曾经投资过这一产业的龙头公司；其次，从产业生命周期角度来看，中国也存在相关的产业，并且具备类似的、质地优良的公司。
因此，关于A 股此类公司估值、成长可预测性、产业的理解与判断等方面，海外机构投资者的投资经验更加丰富，更有前瞻性，更容易把握投资机会。而从A 股的角度来看，市场整体上的认知尚不充分，这类公司属于“黑马”品种、“隐形冠军”，典型案例如华测检测。
1) 从产业的角度出发，通过GICS三级或四级分类，根据具体业务找到相似产业下可以对标的国内外龙头公司。
2) 分析其机构投资者特征，重点关注投资过全球产业龙头的知名国际投资机构，注意其在A 股有无涉足相关领域的上市公司。
3) 以日本、韩国、中国台湾等新兴经济体转型开放的进程为例，国际投资者均青睐其制造业特定的优势产业（典型的如日本的汽车产业，韩国的电子硬件产业，中国台湾的半导体产业等）。因此我们也可以从机构的角度出发，或是借鉴新兴经济体转型开放的进程，或是研究典型国际投资机构的持仓，以此为线索挖掘潜在的可能受到国际投资者青睐的中国制造业核心资产。
基于上述三个角度，建议关注具备全球核心竞争力、行业地位提升、全球化战略启动、受到外资青睐的核心资产，例如：三一重工、万华化学、福耀玻璃、恒立液压、浙江鼎力、华测检测、先导智能、宁德时代、北方华创、中微公司。
三一重工:全球工程机械领跑者
2011 年至2015 年，工程机械市场持续收缩，挖掘机年销量从17.8 万台降至5.6 万台。技术和渠道取得突破的三一重工、柳工机械、徐工机械清洗国内市场，截至2018 年市占率分别为23.1%、7.0%、11.5%，合计达41.6%，挖掘机行业CR4、CR8 也从2012 年的37%、61%，回升至2018 年的56%、78%。三一重工为首的内资工程机械龙头。随后成为2015 年至今、此轮全球工程机械设备更新换代上行周期的最大受益者。ROE 能够反映制造业企业的核心竞争力，龙头企业通过控制成本（毛利率）、提高经营效率（总资产周转率）、合理利用资金杠杆（权益乘数），为股东创造高额回报。2001 年至2018 年，三一重工ROE 两度逆势维持高位，过去18 年平均ROE 卡特彼勒（26.1%）>三一重工（25.9%）>小松制作所（10.2%）。
从毛利率角度来看，三一重工早年间利用中国劳动力带来的成本红利，毛利率高达50%，远超卡特彼勒和小松；随着中国劳动力成本上升、外资在国内建厂，三一重工传统毛利优势逐步消失，现在通过技术、管理等要素，与曾经的世界龙头卡特彼勒、小松并驾齐驱。
万华化学:从“烟台万华”到“全球MDI龙头”
2013 年6 月6 日，为实现“中国万华向全球万华转变、万华聚氨酯向万华化学转变”的战略，烟台万华聚氨酯股份有限公司正式更名为“万华化学集团股份有限公司”（万华化学）。
MDI 行业高度集中，万华已发展成为全球最大的MDI 企业、TDI 行业内重要的供应商和国内产品门类齐全的聚醚多元醇制造企业，正向更加多元化的全球型聚氨酯领军者迈进。MDI 作为基础化工壁垒最高的行业之一，享有较快增长的市场需求同时作用千亿级的全球市场规模，并且受限于技术工艺难度、产业链掌控复杂度与安全资质等问题，MDI 全球至今拥有规模化生产能力的企业屈指可数。未来行业主要待投产产能依旧把握在已坐稳全球MDI 成本最低企业之一、坐拥全球最大MDI 装置规模的万华手中，预计万华将根据市场需求增长有序建设新项目，行业竞争有望持续缓和，万华化学市场份额持续提升可带来业绩增长。
福耀玻璃：从“中国工厂”到“美国工厂”
国内龙头福耀玻璃、汽车玻璃行业与汽车产销市场几乎同步，过去二十年实现高速增长。福耀玻璃在国内市占率超过60%，2010 年后历年营业收入增速与国内汽车产量增速几乎保持一致。过去二十年，我国汽车销量从2001 年的234 万辆增长至2018 年的2781 万辆，复合增速15.7%，福耀玻璃营业收入从2001 年2.3 亿元增长至2018 年的202.2 亿元，复合增速30.2%，福耀玻璃的成长史几乎是中国国内汽车市场的成长史，过去二十年的中国的政策红利和市场红利，造就了今天全球汽车玻璃的核心资产。向未来看，中国汽车的渗透率仍然偏低，长期仍有提升空间，继续为福耀玻璃提供成长沃土。
汽车玻璃业务是资本开支重、同质化竞争激烈的业务，在成本控制和工厂管理中占据优势的福耀玻璃，成本竞赛逐步胜出。PPG 自90 年代起，已经逐步剥离玻纤业务，专注于盈利情况更好的涂料行业。旭硝子在汽车玻璃业务遇阻后，开始拓展消费电子等领域新业务，整合行业资源谋求转型。2010 年至今，福耀玻璃平均ROE 为23.6%，低于转向涂料行业的PPG（31.6%），但远高于旭硝子的6.5%。毛利率方面，2018 年福耀玻璃和PPG 毛利率分别为42.6%和41.5%，高于旭硝子的27.6%。
恒立液压：液压元件龙头，外资持股35%
恒立液压是全球工程机械领域优秀的配套企业。公司产品涵盖挖掘机油缸、非标油缸、液压元件及液压系统等，下游覆盖工程机械多个领域，全球工程机械前50强大多为公司客户。公司通过多年的深耕细作，牢牢抓住行业发展机遇，在油缸和液压元件两大板块占据优势市场地位，成为全球工程机械领域优秀的配套企业。
恒立液压挖掘机油缸国内第一，非标油缸品类拓展。挖掘机油缸业务是恒立液压的起家业务，经过多年的发展，公司挖掘机油缸国内市占率达50%以上，长期占据国内第一，同时全球范围内长期为工程机械巨头卡特彼勒配套，拥有较高的市场认可度。非标油缸逐步拓展品类，形成了以起重机械、盾构机、海工平台为主的下游应用领域，并成为公司缓解挖掘机油缸周期性波动的重要支撑。
2017-2019 年间，恒立液压进入景气周期，ROE 由3%的水平开始逐步上行， 2019年进入20%附近。由于行业景气度和公司经营业绩双双上行，外资也开始加仓恒立液压，外资持股占比从几乎为0 上升超过30%。与此同时，恒立液压股价从10 元上涨至50 元附近，涨幅达到400%。
浙江鼎力：高空作业平台市占率第一，外资持股20%
浙江鼎力是国内高空作业平台行业龙头企业和唯一上市公司。公司拥有6 大类产品，在国内高空作业平台领域市占率第一，全球排名跻身前10，也是全球十强中唯一的中国企业。
近三年我国高空作业平台市场处于高速发展阶段，国内市场的设备保有量从2011年的1000 台到2018 年的约9.5 万台，短短的七年时间增长了近100 倍。根据立木信息咨询发布的《中国高空作业设备租赁行业调研与投资前景报告（2019 版）》，2013-2017 年，国内高空作业平台销量年均增速约为40%，2017 年增速达到50%，行业销量约为1.7 万-1.8 万台，2018 年行业销量超过3 万台。根据高空作业平台租赁联盟的数据，2018 年国内高空作业平台设备保有量约9.5 万台。根据中国工程机械工业协会装修与高空作业机械分会的统计，2019 年1-6 月份高空作业平台累计销售31481 台，其中内销20777 台，占比68.9%，预计2019 年销量超过4.5万台，行业处于高速增长期。
2011-2018年，浙江鼎力海外营收从1.3 亿元增长至9.3 亿元，占总营收比例高达60%左右，CAGR 约30%。由于行业景气度和公司经营业绩双双上行，外资也开始加仓浙江鼎力，外资持股占比从几乎为0 上升至20%。
先导智能：国内一线锂电设备厂商，外资持股20%
先导智能有望成长为具备全球竞争力的国产设备企业。凭借连续多年的强势增长，CATL2017 年超越松下，成为全球第一，2018 年依旧领跑。未来锂电池全球市场有望形成以CATL、松下，特斯拉、三星、LG、BYD 等一批领军企业垄断绝大部分市场份额。绑定主流供应链的设备企业集中度同步提升，设备行业梯队逐步形成，随着行业马太效应加剧，设备企业强者将在新一轮的行业洗牌中强势突围。目前公司产品已经涵盖产线的90%以上的关键设备，并可提供整线解决方案。此外，公司是CATL、BYD 等锂电池龙头生产商的主要供应商，并开拓进入松下、LG、三星等全球一线锂电企业，未来有望充分受益全球一线锂电企业产能扩建。
锂电设备全球呈现中日韩三分天下的格局，中国已经完成国产化，国产设备指标不亚于海外，且性价比更高并及时交货。目前全球锂电设备企业呈现分化趋势，一线龙头强者恒强。此外，软包技术对设备竞争格局影响有限，而材料体系变化基本不影响设备。目前先导智能是全年锂电设备产能最大的公司，产品实力不亚于海外竞争对手，并在部分关键指标处于领先。
2018 年起，先导智能在ROE 阶段性下滑后，重新进入景气周期，ROE 由15%上升至最高25%，持续保持20%以上水平。由于行业景气度和公司经营业绩双双上行，外资也开始加仓先导智能，外资持股占比从几乎为0 上升至20%附近。
宁德时代：正在从中国走向世界的动力电池龙头
宁德时代（CATL）是正在从中国走向世界的动力电池龙头。公司深度绑定国内主流车企，突击海外供应，全球布局，迎接新能源汽车非线性增长，海外主要客户包含大众、宝马、戴姆勒、丰田、本田等，国内主要客户包含上汽、一汽、北汽、广汽、吉利、长安、东风、长城、宇通、中车等。宁德时代发展战略明确，布局上游，核心卡位。乘用车动力电池方面，公司坚定走在高镍方向的前列，上游资源布局镍，研发方向首先是高能量密度，高镍产品目前已经实现量产供应，全球领先。商用车方面侧重于降低成本，并加大布局海外。储能领域，卡住行业战略高点，全球布局，重点开拓海外市场。电池回收领域，进行提前布点，战略目的清晰。同时布局上游原材料，核心卡位。
CATL 出货量连续两年位居全球第一，18 年出货量同比增长97%，市占率由17 年18%提升至18 年22%。松下依靠特斯拉，出货量紧紧追随CATL，18年出货量同比增粘108%，市占率由17 年17%提升至18 年21%。LG 化学出货增速低于行业增速，市占率有所下滑。未来随着欧美主流车企新能源汽车开始放量，预计市占率得以提升。
华测检测：对标SGS 的第三方检测设备龙头，外资持股30%
华测检测是国内第三方检测龙头企业，公信力强，业务不断扩张。华测检测是国内最大、实验室最多的民营检测服务机构，按照国际成熟的商业实验室模式运行，而且是国内唯一一家实现了多产品线覆盖的综合性检测上市公司。
SGS（瑞士通用公证行公司）是全球最大的综合性检测认证服务公司，提供覆盖油气化工、农产品、消费品、工业、采矿、汽车、环保、生命科学等方面的检测认证服务。
华测检测是对标SGS 的检测认证行业龙头。自2006 年至2018 年，公司营业收入从0.7 亿元上升到26.8 亿元，复合增速约35%，拥有实验室数量从30 家拓展到超过130 家。基于遍布全球的服务网络和深厚的服务能力，公司每年可出具约150万份具有公信力的检测认证报告，服务客户9 万家，其中世界五百强客户逾百家。
2017 年起，华测检测进入景气周期，ROE 由4%的水平开始稳步提升，至2019Q3时上升超过15%。由于行业景气度和公司经营业绩双双上行，外资也开始加仓华测检测，外资持股占比从几乎为0 上升至30%。
北方华创：半导体设备自主化的优质企业
北方华创是国内半导体设备龙头企业，国有控股及大基金持股，平台优势显著。公司实际控制人为北京电控，是北京国资委所属特大高科技产业集团。在国内半导体设备企业中，公司产品体系较广，包括刻蚀机、PVD、CVD、氧化/扩散炉、清洗机、ALD 等，成长为大平台的潜力较大。
北方华创为02 专项核心承担单位，14nm 制程设备业已进入工艺验证。公司是02专项核心承担单位，负责氧化炉、清洗机及刻蚀机、沉积设备的研发任务，技术积淀深厚。公司28nm 制程设备已进入中芯国际生产线，其中28nm HM PVD 已经成为中芯国际baseline 机台，14nm 制程刻蚀机、PVD 均已展开工艺验证。2017 年起，北方华创进入景气周期，ROE由仅2%的水平开始稳步提升，至2019Q3时接近8%。由于行业景气度和公司经营业绩双双上行，外资也开始加仓北方华创，外资持股占比从几乎为0 上升至5%。
中微公司：半导体设备国产化的重要依托
中微公司是国内半导体设备的明日之星。中微公司成立于2004 年，位于上海，公司自成立以来就致力于从事半导体关键设备的研发、生产和销售，经过十余年的发展已成长为半导体设备行业的国内领先企业和国际后起之秀。公司主要产品为刻蚀设备和MOCVD 设备，下游客户涵盖众多海内外知名半导体制造企业，包括台积电、中芯国际、联华电子，三安光电、璨扬光电、华灿光电等。
刻蚀设备领域集中度极高，排名前三名的公司占全球市场份额90%以上。据The Information Network，市场份额排名第一的泛林半导体在刻蚀设备行业的市场占有率从2012 年的约45%提升至2017 年的约 55%；排名第二的东京电子的市场份额从2012 年的30%降至2017 年的 20%；排名第三的应用材料2017 年约占 19%的市场份额。前三大公司在 2017 年占据刻蚀设备总市场份额的94%。、刻蚀设备国际主要产商即为泛林半导体、东京电子和应用材料。国内主要产商为中微公司和北方华创。
中微公司目前国内市场份额近16%，未来上升潜力大。目前公司所销售的刻蚀设备以电容性刻蚀设备为主，根据Gartner 对全球电容性刻蚀设备市场规模的统计，公司的电容性刻蚀设备的全球市场份额占比约在1.4%左右。国内市场方面，以近期两家国内知名存储芯片制造企业和一家国内知名逻辑电路制造企业采购的刻蚀设备台数份额为例，公司在三家公司的平均占有率为16%，侧面反映公司在国内市场有一定的市场份额。总体来说，公司目前所占市场份额仍较小，但公司已能生产具有国际先进水平的产品，未来市占率有望进一步提升。
